久期財經(jīng)訊，4月17日，惠譽確認(Zijin Mining Group Co., Ltd，簡稱“”，02899.HK，601899.SH)的長期發(fā)行人違約評級(IDR)和高級無抵押評級為“BB+”。展望穩(wěn)定。

紫金礦業(yè)擁有多元化的貴金屬和基本金屬產(chǎn)品組合、低成本優(yōu)勢(在全球成本曲線中屬第二個四分位水平)以及高收益資產(chǎn)，且礦山服務(wù)年限長，這些因素繼續(xù)為該公司的評級提供支撐。然而，紫金礦業(yè)激進的收購策略加大了其杠桿狀況的波動性，這限制了該公司的評級。

評級展望穩(wěn)定是基于，惠譽預(yù)期紫金礦業(yè)的現(xiàn)有業(yè)務(wù)將繼續(xù)產(chǎn)生強勁的經(jīng)營性現(xiàn)金流，這將為其持續(xù)的收購擴張?zhí)峁┲С帧?/p>

關(guān)鍵評級驅(qū)動因素

利潤強勁，產(chǎn)量增加:紫金礦業(yè)2022年EBITDA上升至創(chuàng)紀(jì)錄的400億元人民幣，原因是和銅產(chǎn)量增加，盡管銅價有所調(diào)整。去年，該公司的銅開采量從2021年的58.4萬噸升至87.7萬噸，其中包括剛果民主共和國的Kamoa項目、西藏的巨龍項目和塞爾維亞的Timok項目。

在山西和洛陽以及海外項目(包括哥倫比亞的Buritica、Timok、圭亞那的Aurora和澳大利亞的Norton)的推動下，已開采的黃金增加了近9噸，至56噸。惠譽預(yù)計，紫金礦業(yè)的綜合銅和黃金產(chǎn)量將在2023年進一步增加至78萬噸和68噸(不包括對Kamoa和(BB+/穩(wěn)定)的股權(quán)投資產(chǎn)量)，到2025年，由于現(xiàn)有項目的增加以及新收購的進入生產(chǎn)階段的項目，產(chǎn)量將分別增加至89萬噸和86噸。

收購和資本支出推高杠桿率:盡管盈利能力強勁，但由于收購、股權(quán)投資和資本支出的規(guī)模超過惠譽的預(yù)期，其凈杠桿率(以凈債務(wù)/EBITDA之比衡量)從2021年的2.1倍上升至2022年的2.8倍。惠譽預(yù)計現(xiàn)金流將保持強勁，由于黃金和銅產(chǎn)量增加，2023-2025年的運營資金流將達到330億- 380億元人民幣(2022年:295億元人民幣)，盡管惠譽假設(shè)周期中期大宗商品價格下降。然而，由于資本支出上升和潛在的投資支出，惠譽預(yù)計短期內(nèi)杠桿率不會出現(xiàn)實質(zhì)性的下降。

惠譽預(yù)計該公司2023年資本支出將保持在290億元人民幣的高位，然后在2025年放緩至200億元人民幣，以使新收購的項目投產(chǎn)。惠譽假設(shè)到2025年，每年有50億元人民幣的投資支出，以及2023年收購Rosebel金礦和沙坪溝項目的未償還款項，這將使今年的杠桿率保持在2.8倍，到2025年將降至2.3倍。紫金礦業(yè)擁有強大的金融市場渠道和較低的借貸成本。該公司的債務(wù)期限分布良好，短期債務(wù)占總債務(wù)的26%。

更廣泛的產(chǎn)品范圍:紫金礦業(yè)通過收購阿根廷和西藏的鋰鹵水湖資產(chǎn)以及湖南省的鋰礦，進入新能源行業(yè)，從而增加了產(chǎn)品的多樣化。惠譽預(yù)計，該公司今年的電池級碳酸鋰產(chǎn)量將超過3000噸，一旦這些項目在2025年全面投產(chǎn)，產(chǎn)量將增加到1.2萬噸。紫金礦業(yè)最近收購了亞洲最大的安徽沙坪溝鉬礦，這將使其成為全球最大的鉬生產(chǎn)商。

更高的地域多元化:紫金礦業(yè)最近的收購提高了公司資產(chǎn)的地域多元化。2022年，其海外礦山貢獻了超過一半的銅和金增量。海外開采的銅和黃金比例分別從2021年的53%和58%上升至2022年的57%和59%。

評級推導(dǎo)摘要

紫金礦業(yè)的評級較加拿大礦業(yè)公司Teck Resources Ltd. (簡稱“Teck” ，BBB-/穩(wěn)定)低一個子級。兩家公司業(yè)務(wù)狀況相似，均具有多樣化產(chǎn)品線且成本優(yōu)勢穩(wěn)固。但是，紫金礦業(yè)擴張期間的資本結(jié)構(gòu)弱于Teck，后者2023-2025年間凈債務(wù)/EBITDA的比率為1-2倍。

紫金礦業(yè)的資產(chǎn)多樣化程度高于大型銅礦開采公司Freeport-McMoRan Inc.(BBB-/正面)，但相比之下紫金礦業(yè)的規(guī)模更小、利潤率更低且杠桿率更高。

關(guān)鍵評級假設(shè)

本發(fā)行人評級研究中惠譽的關(guān)鍵評級假設(shè)包括：

- 2023年、2024年和2025年銅礦平均售價分別為每噸4.9萬元人民幣、4.5萬元人民幣和4.15萬元人民幣(2022年為每噸49078元人民幣);2023年、2024年和2025年開采黃金平均售價分別為每克361元人民幣、343元人民幣和343元人民幣(2022年:每克369元人民幣)

- 2023年、2024年和2025年開采銅銷量分別為76萬噸、82.5萬噸和89萬噸(2022年:738,690噸);2023年、2024年和2025年開采黃金銷量分別為68、76和86噸(2022年:60.8噸)

- 2023年、2024年和2025年資本支出分別為290億元人民幣、200億元人民幣和200億元人民幣(2022年:240億元人民幣)

- 2023年至2025年，每年投資支出50億元人民幣

- 2023-2025年每年的派息率為30%

評級敏感性

可能單獨或共同導(dǎo)致惠譽采取正面評級行動/上調(diào)評級的因素包括：

- 公司改變激進的收購增長策略

可能單獨或共同導(dǎo)致惠譽采取負面評級行動/下調(diào)評級的因素包括：

- 凈債務(wù)/EBITDA比率持續(xù)高于3.0倍

- 在風(fēng)險及經(jīng)營環(huán)境風(fēng)險較高市場的業(yè)務(wù)比重大幅提高

流動性及債務(wù)結(jié)構(gòu)

流動性充裕：截至2022年末，紫金礦業(yè)持有非受限制現(xiàn)金197億元人民幣，而其短期債務(wù)為329億元人民幣。紫金礦業(yè)擁有多種境內(nèi)外融資渠道，并從主要銀行獲得充裕的流動性，截至2022年末該公司持有1500億元人民幣的未使用銀行授信額度。紫金礦業(yè)是活躍的境內(nèi)債券發(fā)行人。2020至2022年間，該公司的平均借款成本低至3.1%-3.2%。

發(fā)行人簡介

按產(chǎn)量計算，紫金礦業(yè)在2022年是全球第六大銅礦商、第九大金礦商和第四大鋅礦商。2022年，海外礦山貢獻了57%的銅、59%的黃金、48%的鋅和鉛產(chǎn)量。