鋰高價持續性的基石：2021-2024年鋰行業供給持續緊張

礦鹽環節供應依舊偏緊,資源溢價或延續。鋰行業有效供應增長乏力、產業鏈庫存低位及終端需求結構性擴容，鋰供應出現明顯缺口。2022年鹽 湖供應將有所放量，但新能源汽車市場需求的結構性擴張和中下游電池材料廠商擴產帶來的備庫需求將持續影響鋰資源用量，鋰鹽及鋰礦的供 應將維持在偏緊的局面。

結合供需狀況可以判斷，2022年全球鋰行業供需依然緊張，緊張程度甚至高于2021年。供給方面，預計全球產能約114.3萬噸LCE ，實際產量 約80.9萬噸LCE，產量同比增長41.4%；需求方面，終端需求對應約66.5萬噸LCE ，考慮下游3個月備貨需求合計約83.1萬噸LCE，實際需求增 長約39.4%。供需缺口約2.21萬噸LCE，略低于2021年的缺口2.41萬噸，但由于2018-2020年的庫存全部用盡，因此市場實際緊張程度更甚。

鋰上游供給：2022-2025年供給占比多來自于海外

2020年，全球上游鋰供給達43.9萬噸LCE，來自海外鋰的資源量供給占比達78.4%。 2025年，全球上游鋰資源供給預計達168.9萬噸LCE，來自海外鋰礦的資源量占比在76.5%。 海外供給仍為全球鋰資源供給的主力，受制于疫情和海外用工、海運擁堵等各種問題，供給存在延期的不確定性較大。

鋰下游需求：電動車&儲能是未來5-10年核心的需求驅動因子

2020年，全球鋰行業市場規模達33萬噸，其中34%占比為動力電池。 2025年，全球鋰行業市場規模達150萬噸，其中53%占比為動力電池。 對新能源汽車增長維持樂觀，看好鋰行業未來35%年復合增長。

此次超級周期的本質——鋰礦缺乏，鋰鹽&鋰礦的利潤再分配

2016-2017年的漲價，供應端利潤的分配在冶煉廠；2020H2-2021的漲價， 供應端利潤分配在鋰礦商。 今時不同往日，利潤分配的變化決定了單看供給端漲價邏輯的變化： 2016-2017的漲價，供給瓶頸在冶煉產能限制，冶煉產能的擴張速度在1 年周期左右； 2020H2開始的漲價，供給瓶頸在礦端資源限制，資源的重新開發周期在 3-5年。 2022年1-2月鋰鹽價格急速拉漲，利潤暫時留存更多在冶煉廠。 區分漲價的實質原因，疊加此次需求端的增長，鋰價不可能經歷此前同樣的回 落。

交易對價的提升：鋰價自2021年上漲至今，催生對上游鋰資源的積極搶 奪。不論是礦山還是鹽湖，對比2018-2019年收購的項目，看出在2021 年中至今收購的項目對價明顯增加。

CAPEX的提升：礦山端，Manono對比于2017-2018年投產、擴建的 Altura和Talison項目，有明顯CAPEX提升，且該項目將有后續開支注 入，CAPEX將進一步提升。Rincon、3Q和Pastos項目均為2022-2023 年開始陸續建設，對比2019-2021年擴產的SQM項目CAPEX提升。

02 磁材：盈利觸底， 有望享受量、利同升

稀土磁材盈利或已觸底，2022年將持續邊際改善

經歷連續2年的成本端抬升，稀土永磁廠商在成本管控、產品結構、客戶選擇以及定價模式方面的多種調整和優化，我們認為目前主要磁 材廠商單位盈利或已經觸底，2022年將進入持續改善通道。對于磁材廠商而言，稀土價格高低對于磁材盈利的影響相對有限，而稀土價格 的大幅波動則為影響盈利能力的重要因素。在2020年5月份之前，稀土價格長期處于低位，磁材廠商與下游客戶之間的定價模式相對固 定，價格及成本均傳導順暢。當價格大幅波動時，一方面磁材廠商稀土庫存面臨庫存受益或庫存貶值，另一方面價格和成本的傳導受阻。

到2021年下半年成本基本實現順暢傳導，根據我們測算，主要上市公司2021年3-4季度單噸毛利盈利在2.4-2.8萬，2022年在稀土價格趨 穩、產能產量快速增長攤薄成本以及產品結構基本調整完成推動下，盈利邊際向上的空間可觀。 根據各公司單季度利潤率以及市場主流釹鐵硼35H型號產品計算各公司整體單位盈利能力（僅代表盈利變化趨勢，并非真實盈利能力）。 2021年3季度主要磁材公司平均單位盈利能力為4.45萬/噸，相對于2020年3季度提升2.96萬/噸提升1.5萬/噸。剔除部分公司由于較多稀 土庫存貢獻的庫存受益，主要磁材公司毛利率下行并未影響整體盈利能力。