今年二季度至今，有色金屬價格普跌，主要由于需求端支撐較差，且市場對于未來的需求信心不足超過了供給端的擔憂。一方面，以歐洲、美國為主的經濟體在高通脹和加息環境下需求或難再有亮點，全球制造業PMI雖然仍位于擴張區間，但已處于下降趨勢，另一方面，4月份國內疫情反復對金屬需求的影響大于供給，物流干擾導致的供應鏈中斷影響了下游開工，工業金屬需求大多出現“旺季不旺”特點。

　　在一季度末的展望中，我們認為有色金屬市場預期差從“碳中和”轉向“供給沖擊”，其中鋁、鋅供給風險較高，基本面支撐較強。目前來看，鋅供給約束仍然有效，而鋁海外供給緊缺或將被國內復產提速帶來的增量部分抵消。2022年下半年，我們認為 “綠色需求”持續為有色金屬帶來需求增量，中國“穩增長”政策著力領域將帶來一定程度上的需求支撐，但全球傳統耐用品需求增速下降將帶動基本金屬價格中樞下移，此外，供給風險分化和成本支撐也將成為品種之間基本面分化的主要因素。

　　具體而言，我們看好下半年中國基建發力帶動鋅的需求反彈以及二季度房地產竣工需求遞延帶來的鋁需求增量，而銅的需求反彈則需重點關注電網投資前置發力的程度。我們在《2022按圖索驥：大宗商品再均衡》中也提到，能源轉型繼續利好有色金屬，綠色需求對有色金屬需求的拉動由大到小為錫、鎳、銅、鋁。雖然上半年三元電池領域因原料價格暴漲而出現一定程度上的需求破壞、各國對“能源安全”的重視程度超過“能源轉型”，但長期來看此輪耐用品需求回落后，有色金屬定價邏輯可能重回“碳中和”帶來的綠色需求增量上。

　　價格表現上，我們認為下半年全球傳統耐用品需求增速下降、供需矛盾減弱將帶動基本金屬價格中樞下移，供給端沒有超預期干擾事件發生的情況下，價格難破前高。分品種來看，鋅、鋁一方面海外供給偏緊、成本支撐價格下跌幅度，反彈的持續性和強度則取決于中國基建和建筑活動發力情況；銅、鎳供給持續恢復增長，同時需求持續受益于“綠色需求”增長，供需缺口收窄，價格中樞下移，但相對于成本線或將維持較高溢價。

　　雖然有色金屬供需矛盾逐漸緩解，但仍需提示長期的供給風險溢價因素持續存在，如資源國貿易保護主義、俄烏相關的潛在貿易制裁措施、高通脹環境下潛在的罷工風險等等。另外，2023年以后新增大銅礦項目較少、老銅礦品位下滑、錫礦資源瓶頸的問題將更加凸顯，從而形成一定的供給風險溢價。

　　 銅：全球精煉銅從2021年的供需缺口恢復到緊平衡，基本面對應的銅價趨于下行，維持年均價9,100美元/噸的判斷，下半年價格下跌低點預測為7,500美元/噸。但基準情形以外，需注意資源國資源保護主義傾向，俄羅斯潛在的貿易風險、高通脹環境下銅礦罷工風險等意外事件發生，仍有可能影響銅礦供給并推動銅價上行。

　　 鋁：下半年歐洲仍有減產風險，全球鋁供需缺口收窄，價格中樞趨于下行，但同時由于成本上移，價格下跌亦有支撐。我們預計2022年下半年電解鋁價格運行區間是2,600美元/噸至3,300美元/噸。

　　 鋅：全球需求增速下降將帶動價格中樞下移，但國內基建實物工作量上升可能對國內需求有所支撐，同時進口礦虧損局面或有邊際緩解，但歐洲鋅冶煉廠仍可能因能源成本而有所減產，供需缺口相比去年有所擴大。

　　 鎳：隨著新增二級鎳產能如期釋放，原生鎳平衡將逐漸轉為過剩，帶動鎳價下跌，價格支撐在22,000美元/噸左右。同時由于需求保持較高景氣度，且來自印尼的供給面臨貿易壁壘風險，鎳價相較于成本線或將維持一定溢價。

　　 錫：全球半導體出貨增速下降帶動價格下跌，供需矛盾暫緩，長期來看供給瓶頸依然存在且供給集中度高，價格或將維持較高溢價。