★上半年復(fù)盤(pán)：“意外”縮減的供應(yīng)，持續(xù)恢復(fù)的鐵水
2022年上半年，國(guó)內(nèi)鋼材需求維持疲態(tài)，外需沖高回落。但伴隨國(guó)內(nèi)鐵水低位回升，海外發(fā)貨端“意外”不斷縮量，礦價(jià)整體走勢(shì)偏強(qiáng)。持續(xù)供需改善導(dǎo)致鐵礦基本面超預(yù)期，港口鐵礦庫(kù)存快速降庫(kù)3000萬(wàn)噸。6月中旬開(kāi)始，伴隨鋼材端供需惡化，外部流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)沖擊下終端鋼材急速下挫。上半年高鐵水下，成材需求壓力由鋼廠承擔(dān)，隨著鋼廠虧損擴(kuò)大、資金流趨緊，下半年終端需求疲態(tài)將隨著鐵水重心下移傳導(dǎo)至原料。
★終端需求：外需已然衰退，內(nèi)需等待筑底
展望下半年，礦價(jià)供需矛盾集中需求端負(fù)面沖擊。4-5月份以來(lái)，俄烏直接沖突暫緩后，歐洲、美國(guó)等鋼材進(jìn)口國(guó)經(jīng)濟(jì)接連出現(xiàn)衰退。海外鋼材、廢鋼報(bào)價(jià)自5月份以來(lái)持續(xù)下挫，目前已經(jīng)跌至2020年年初水平。盡管宏觀層面寬松政策不斷出臺(tái)，但考慮傳導(dǎo)周期，即使地產(chǎn)銷(xiāo)售端6月份開(kāi)始持續(xù)改善，對(duì)新開(kāi)工等項(xiàng)目傳導(dǎo)也要等到Q4甚至明年。內(nèi)外需求同步下行，三季度終端需求大概率難有起色，四季度是否有改善能要觀察。需求未見(jiàn)起色，鋼材供需端改善更多依賴供應(yīng)端縮減。
★礦價(jià)：負(fù)反饋緩慢沖擊，估值逐步下移
6月中旬，鋼材急速累庫(kù)疊加海外加息等沖擊，鋼價(jià)急速重挫并導(dǎo)致減產(chǎn)負(fù)反饋。但隨著即期利潤(rùn)恢復(fù)，部分鋼廠檢修計(jì)劃延遲。在不發(fā)生流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)前提下，鋼廠減產(chǎn)預(yù)計(jì)節(jié)奏偏慢。考慮鋼廠實(shí)際檢修進(jìn)度存在反復(fù)，而其實(shí)際成材庫(kù)存壓力依然巨大，鐵礦等原料將伴隨每一輪鐵水下移重心下滑。考慮2021年下半年，礦價(jià)成本支撐約在85美金，剔除運(yùn)費(fèi)差異后，此輪下跌目標(biāo)看至80美金附近。關(guān)注四季度終端鋼材需求上行風(fēng)險(xiǎn)。
鐵礦石發(fā)貨量、終端鋼材需求、控產(chǎn)量政策、疫情變化。
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上半年行情回顧：持續(xù)“意外”的供應(yīng)，持續(xù)走高的鐵水
上半年的鐵礦石強(qiáng)勢(shì)主要源自供應(yīng)端下降和鐵水需求恢復(fù)的雙重支撐，廢鋼減量也階段性緩解了需求惡化對(duì)鐵水原料的壓力。隨著5月末開(kāi)始物流恢復(fù)，廢鋼緩沖墊失效。鐵水原料伴隨成材脹庫(kù)、鋼廠集中檢修急速補(bǔ)跌。鐵礦石由于其供應(yīng)端預(yù)期相對(duì)寬松，跌勢(shì)相對(duì)雙焦等原料更加流暢。
價(jià)格方面，普氏指數(shù)年初120美金，3月俄烏沖突期間最高上沖至160美金后高位回落。6月中旬開(kāi)始，隨著成材價(jià)格急速回落，鋼廠虧損擴(kuò)大并主動(dòng)減產(chǎn)，礦價(jià)由130-140美金快速下滑至110美金。伴隨鋼廠減產(chǎn)面擴(kuò)大，鐵礦石提前其庫(kù)存拐點(diǎn)進(jìn)入下跌周期。
對(duì)比來(lái)看，上半年黑色矛盾集中成材，原料端由于供應(yīng)無(wú)增量，粗鋼產(chǎn)量恢復(fù)自身壓力并不明顯。但在終端需求未見(jiàn)起色，鋼廠成材庫(kù)存未明顯下降之前，整體驅(qū)動(dòng)依然向下。以鋼協(xié)口徑數(shù)據(jù)測(cè)算，6月中旬以來(lái)，鋼廠成材庫(kù)存已經(jīng)處于2020年疫情期間水平。考慮終端需求三季度難以看到明顯啟動(dòng)，產(chǎn)業(yè)鏈平衡更多依賴供應(yīng)端主動(dòng)收縮，原料重心將持續(xù)下移。建議關(guān)注80-90美金鐵礦最高成本線支撐位。
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下半年鐵礦石供應(yīng)：緩慢回升，同比缺口逐漸收窄
上半年以來(lái)，鐵礦石供應(yīng)端釋放整體不及預(yù)期。以路透發(fā)貨數(shù)據(jù)推算，1-5月份，全球鐵礦石發(fā)貨總量較去年同期下降1580萬(wàn)噸。其中，澳洲累計(jì)發(fā)貨量基本持平，巴西累計(jì)發(fā)貨量同比減少820萬(wàn)噸，印度發(fā)貨量同比減少1500萬(wàn)噸。各海運(yùn)出口國(guó)發(fā)貨減量原因不盡相同。
季節(jié)性上，二三季度為海運(yùn)礦發(fā)貨高峰，5-6月份開(kāi)始，高頻發(fā)貨數(shù)據(jù)逐漸向去年同期水平收斂，但發(fā)貨增量壓力并不激烈。從礦山項(xiàng)目角度來(lái)看，今年投產(chǎn)項(xiàng)目多以置換礦為主，并無(wú)大規(guī)模新增投產(chǎn)礦山，整體供應(yīng)端集中釋放壓力不大。
澳洲方面，根據(jù)其統(tǒng)計(jì)局出口數(shù)據(jù)，今年上半年發(fā)貨量基本持平。按照2021年年末的產(chǎn)量計(jì)劃，包括力拓、BHP和FMG等都有小幅增產(chǎn)目標(biāo)。但一季度，受澳洲疫情、力拓置換礦山投產(chǎn)推遲等影響，這部分增量未能如期釋放。6月份以來(lái)，澳洲颶風(fēng)天氣影響，整體發(fā)貨速度較同期依然偏慢。不過(guò)此前屢次推遲的力拓Gudai-Darri項(xiàng)目終于在6月份開(kāi)始投產(chǎn)，為后期PB粉發(fā)貨量恢復(fù)奠定的前提。在無(wú)額外天氣、疫情等意外因素?cái)_動(dòng)下，澳洲發(fā)貨量有望季節(jié)性回升。
從交割品的角度，4-5月份以來(lái)，我們看到，隨著鋼廠利潤(rùn)持續(xù)擠壓，鋼廠對(duì)超特等低品日耗系數(shù)大幅回升。導(dǎo)致PB-超特價(jià)差持續(xù)縮窄。伴隨PB粉供應(yīng)量的恢復(fù)，后期PB粉有望重回最便宜可交割品序列。
巴西方面，受持續(xù)降雨影響，包括Vale在內(nèi)的一季度發(fā)貨量同比大幅降低。尤其是1、2月份，巴西單月發(fā)貨同比降幅連續(xù)達(dá)到20%。3-5月份以來(lái)，巴西發(fā)貨量逐漸恢復(fù)至去年水平。1-5月份巴西累計(jì)出口量1.22億噸，較去年同期低1100萬(wàn)噸。
印度方面，5月21日開(kāi)始，印度突然提高其鐵礦石和鋼材的出口關(guān)稅，對(duì)所有粉礦出口關(guān)稅提高至50%，對(duì)球團(tuán)礦出口征收45%關(guān)稅。按照這一稅率，普氏指數(shù)150-160美金以上，印度礦山出口才有利潤(rùn)。因此，該稅率提升實(shí)質(zhì)上必然造成印度礦退出海運(yùn)供應(yīng)市場(chǎng)。
2021年，印度全年鐵礦石出口量約3600萬(wàn)噸，其中向中國(guó)出口3340萬(wàn)噸，占其比例的94%。2022年1-4月份，印度累計(jì)出口鐵礦石1006萬(wàn)噸。印度出口關(guān)稅大幅上調(diào)后出口窗口全部關(guān)閉，影響印度全年出口總量為2600萬(wàn)噸。今年印度出中國(guó)比例約60%，對(duì)于中國(guó)進(jìn)口印度礦減量1560萬(wàn)噸，占我國(guó)進(jìn)口量的2%。詳細(xì)數(shù)據(jù)可以參考我們此前發(fā)布的熱點(diǎn)報(bào)告《印度上調(diào)礦石出口關(guān)稅影響分析》。但印度上調(diào)關(guān)稅后，國(guó)內(nèi)反對(duì)聲音較多，且隨后其鋼材出口、鐵礦石價(jià)格持續(xù)重挫。后期這一關(guān)稅上調(diào)比例是否下調(diào)，甚至取消需要進(jìn)一步觀察。
除印度外，南非等其他非主流礦發(fā)貨量上半年基本持平。不過(guò)，受疫情、持續(xù)降雨和鐵路所影響，英美資源等礦山一季度少量下調(diào)其年度產(chǎn)量目標(biāo)從6300-6700萬(wàn)噸下調(diào)至6000- 6400萬(wàn)噸。
受俄烏沖突影響，烏克蘭鐵礦石海運(yùn)出口一度中斷。因黑海港口的關(guān)閉，目前烏克蘭鐵礦石出口目前多通過(guò)歐洲周邊其他港口轉(zhuǎn)運(yùn)，目前月度出口量為往年同期的一半。按照全年出口量推算，預(yù)計(jì)烏克蘭鐵礦石出口2022年較去年減少1300萬(wàn)噸。我國(guó)2021年進(jìn)口烏克蘭鐵礦石1740萬(wàn)噸，預(yù)計(jì)2022年對(duì)中國(guó)影響量約500萬(wàn)噸。
對(duì)主要礦山發(fā)貨更新后，假設(shè)四大礦不大幅下調(diào)其發(fā)貨目標(biāo)的前提下，全年鐵礦石發(fā)貨量預(yù)計(jì)同比下滑1600萬(wàn)噸（去年年底預(yù)估同比持平）。
