走勢評級： 鐵礦石： 震蕩

　　報告日期：2022年09月28日

　　★1-9月份復盤：由鐵水邏輯轉向利潤邏輯

　　復盤1-9月份礦價，普氏指數由上半年近160美金震蕩下行至9月末的100美金。一季度普氏定價更多關注供應和賣方邏輯。隨著6-7月份市場對長期需求預期一致性悲觀，鋼廠及下游主動去庫存。疊加下游承接能力走弱，原料端回歸買方邏輯，價格重心繼續下移。

　　★需求：國內筑底，海外下行風險仍存

　　內需四季度環比預計重心小幅上移。9月份國內長材需求環比8月增長約2％-3％，預計10月環比仍有增量。短期成材需求回升主要源自基建等，地產對長材需求拖累的年內對大沖擊或已見到。但下游和終端資金鏈緊張+主動降庫存，內需回升并未帶來黑色價格明顯走強。同時，外需風險仍未完全釋放。為應對冬季缺氣風險，海外高爐9月末提前檢修，Q4海外鐵水預計同比下降10％。需要警惕海外潛在的能源坍塌和需求萎縮風險。

　　★供應：礦山發貨收縮，10月份部分礦山將下調其目標

　　礦山發貨主動收縮，10月份部分礦山將下調其目標。22年以來，鐵礦石整體發貨量持續處于偏低水平。8-9月份以來，掉期市場明顯弱于國內，貿易商進口窗口打開不利于礦價走強。鐵水收縮+美聯儲縮表，下游惡劣的最近和需求狀況逐漸向上游礦山端傳導。

　　★四季度平衡表和策略展望

　　盡管長期需求趨勢依然處于空頭格局中，但不論是國內還是國外， Q4需求環比進入平緩期，品種自身矛盾較為溫和。9月末240日產鐵水條件下，鐵礦石港口庫存整體持平，不具備行情突破條件。鐵礦石成本支撐依然集中80-85美金。考慮匯率貶值因素，對應連鐵盤面630-670元/噸，整體下方空間受限。考慮鐵水、鋼廠利潤和未來發貨預估，礦價或在整體黑色板塊中偏弱。

　　★風險提示：

　　鐵礦石發貨量、終端鋼材需求、控產量政策、疫情變化。

　　報告全文

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　　Q1-Q3行情回顧：鐵礦估值由鐵水轉向利潤

　　從需求長期趨勢來看，隨著國內地產需求臺階下移，海外主動縮表，工業品長期需求惡化已基本明牌。但能源緊缺、供應鏈資金脆弱、全球疫情等問題，導致供應端也呈現不連續的擾動。供需雙縮，且能源問題下原料重心短期難以快速下移。包括礦石在內的工業品基本面以外的驅動增多，交易確定性大大降低。

　　基本面角度，隨著工業品從供應端缺口轉向長期需求熊市，鐵礦石定價邏輯經歷了由鐵水預期（賣方邏輯）向鋼廠利潤（買方邏輯）的轉變。普氏指數由上半年最高150-160美金跌至9月末100美金附近。復盤1-9月份行情，主要可以分為以下幾個階段：

　　1）21.11-22.3 鐵水預期邏輯。在此階段鋼廠利潤恢復，但因21年產量平控和冬奧會限產，整體復產節奏緩慢。港口鐵礦石庫存堆積，但貿易商和上游預期樂觀，主動囤貨等待下游復鋼廠復產。其中，2月份一度再次重演鐵礦石價格調查，造成短期價格負面沖擊后快速修復。價格高位觸及150美元/噸。

　　2）22.4-22.6 鋼廠復產兌現，但需求未呈現旺季季節性恢復。但因需求旺季時間與華東大規模疫情重疊，市場對疫情后需求恢復仍有期待。鋼廠利潤壓縮至100元/噸附近，成材庫存大量堆積在鋼廠端。宏觀和情緒面偏樂觀，基本面與情緒面在這兩個月反復拉扯，價格震蕩于120-140美金。

　　3）22.7 海外加息觸發工業品整體暴跌，樂觀預期刺破后快速向基本面收斂。高庫存下價格急跌造成產業鏈流動性風險。下游鋼廠現金流在6月末至7月末快速打穿，觸發鋼廠大面積減產。礦價由130美金急跌至95美元/噸。經歷此輪暴跌后，產業鏈資金面大幅惡化，市場對長期需求預期一致性轉空。