公司是國家級綠色礦山企業，在產鉛鋅資源儲量較大，賦存狀態好，具有資源稟賦優勢。公司主要從事有色金屬的采選及貿易，主要產品包括鋅精礦、鉛精礦（含銀）等。公司礦山擁有鋅金屬資源儲量215.12萬噸，鉛金屬資源儲量63.77萬噸，銀金屬量1,162.19噸，資源稟賦優異。公司目前已取得兩宗采礦權，礦山產能合計為150萬噸/年。公司先后被評為全國首批綠色工廠、國家級綠色礦山、國家高新技術企業，是有色金屬行業綠色發展十大領軍企業、自然資源部樹立的全國綠色礦山典范企業。

　　公司營業收入逐年提升，盈利能力良好。公司營收由2018年的6.24億元，提升至2021年的12.52億元，CAGR為26.3%。2020年公司綜合毛利率為69.74%，高于同行業公司可比均值55.51%。2019-2021年，公司研發支出從2441.83萬元增長至4300.37萬元，使得公司在鉛、鋅、銀綜合回收率處于國內先進水平。2018-2021年，歸母凈利潤逐年提升，由2018年的0.30億元，上升至2021年的4.63億元，CAGR為149.0%。

　　上游鋅鉛供應收縮，下游基建等領域或將拉動鋅鉛需求增長。上游鋅鉛精礦供給端受環保、疫情等因素影響，近年來產量下降。國內鋅初級消費領域為鍍鋅、壓鑄合金等，鍍鋅消費領域中、建筑領域占比最大為50%。在國內穩增長背景下，下游基建等領域或將拉動對鋅的需求。鉛資源主要用于鉛酸蓄電池，涉及通信、交通等領域。2020年我國鉛酸蓄電池產量同比增長12.55%。電動自行車、汽車高保有量將支持鉛的消費量，5G基站、儲能或將拉動需求增長。2018-2022年國內鋅精礦價格大幅提升，鉛精礦價格略微回調。

　　募投項目：改造現有生產系統、提升產能，加強礦山勘探。公司募集13.06億元、進行徽縣郭家溝鉛鋅礦提升改造項目和生產勘探項目。郭家溝鉛鋅礦提升改造項目建成后，將通過提高金屬回收率，實現年均新增鋅精礦產量3706.94噸、鉛精礦（含銀）產量873.65噸。同時公司將在郭家溝鉛鋅礦加大地質勘查工作，預計可探明控制資源量+推斷資源量的礦石量1700萬噸，鋅金屬量44.17萬噸，鉛金屬量14.25萬噸，銀金屬量270.53噸。

　　投資建議：

　　我們預計金徽股份2022-2024年營收分別為14.39/16.08/17.70億元，歸母凈利潤分別為6.15/7.50/8.59億元。預計2021-2023年公司EPS的CAGR為27%，同時考慮公司在產鉛鋅資源儲量較大、賦存狀態好，未來產能將進一步提升，此外可探明控制資源量+推斷資源量的礦石量、金屬量將提升，公司具有成長性，首次覆蓋，給予“謹慎推薦”評級。

　　風險提示：有色金屬價格波動風險；礦山資源儲量風險；開采計劃與實際結果差距較大的風險；資源儲量勘查核實結果與實際情況存在差異的風險；安全生產風險；發生自然災害的風險。