去年12月份以來，黑色產(chǎn)業(yè)鏈持續(xù)圍繞“粗鋼產(chǎn)量修復”+“需求弱現(xiàn)實、強預期”的邏輯中。一季度，鋼聯(lián)口徑的鐵水均值僅216萬噸/天，同比下滑10.8％，對應外礦需求減少1890萬噸。但全國港口庫存一季度環(huán)比微降，未見累庫。鐵礦自身基本面超預期的原因包括：1）進口礦減量。以全球海運數(shù)據(jù)推算，2022年一季度全球發(fā)貨量共減少2200萬噸，到中國量減少1000萬噸；2）國產(chǎn)礦因奧運會等因素1-2月份開工持續(xù)低位，對應供應減少約500萬噸；3）鋼廠從極低庫存狀態(tài)下少量重建，大概對應鐵礦庫存500萬噸。

　　★二季度鐵礦庫存壓力仍不明顯，累庫周期或在下半年

　　根據(jù)2022年一季度海外發(fā)貨量和國產(chǎn)礦的生產(chǎn)，我們對主要礦山年度發(fā)貨目標進行了下調(diào)。預計主要海漂礦+國產(chǎn)礦供應量環(huán)比2021年減少3700萬噸（樣本企業(yè)）。需求方面，海外鐵水在俄烏沖突持續(xù)影響后預計全年下滑4％-8％；若假設Q2-Q4國內(nèi)平均鐵水235萬噸鐵水（同比+5％），全年持續(xù)小幅降庫。假設Q2-Q4全年維持230萬噸鐵水（同比2％），全年庫存基本持平。假設Q2-Q4全年維持220萬噸鐵水（同比-2％），國內(nèi)港口4月份依然小幅降庫，5月份之后持續(xù)累庫約6700萬噸。但考慮一季度本身就有天氣擾動，后期大概率發(fā)貨量會有所回補。需要密切跟蹤實時發(fā)貨情況。

　　★礦價短期仍跟隨成材矛盾，關注鋼廠復產(chǎn)時間點

　　從鐵礦石微觀結構來看，3月份開始，隨著國內(nèi)鋼廠利潤持續(xù)在100-200元/噸低位。用以定價的PB粉等主流貨源流動性已經(jīng)開始明顯惡化。鐵礦石自身微觀基本面已經(jīng)開始走差，但市場更多交易整體供應端缺失的滯脹邏輯。二季度鐵礦石累庫仍不明顯，不具備獨立下跌動能。后期風險點依然關注鋼廠端生產(chǎn)恢復后的終端需求承接能力。鋼廠復產(chǎn)時間關注國內(nèi)疫情變化。

　　★風險提示：

　　海外礦山發(fā)貨變化，國內(nèi)外需求變化，國內(nèi)疫情拐點。

報告全文

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2022年一季度行情回顧：鋼廠復產(chǎn)緩慢推進，原料逐步走高

　　自去年12月份以來，黑色產(chǎn)業(yè)鏈持續(xù)圍繞“粗鋼產(chǎn)量修復”+“需求弱現(xiàn)實、強預期”的邏輯中。盡管成材終端現(xiàn)實需求低迷，但粗鋼供應恢復遲遲未能兌現(xiàn)，疊加外圍市場風險情緒走高，礦價跟隨成材持續(xù)走強。普氏指數(shù)從去年12月份的100美金累計上漲60美金至160美金/噸。

　　就礦價本身基本面，超預期的點同樣集中供應端。2021年年底，市場對近年鐵礦供應普遍為持平觀點。巴西、澳洲等少量增產(chǎn)對沖印度等非主流發(fā)貨下滑。鋼聯(lián)口徑的1-3月份鐵水均值僅216萬噸/天，同比下滑了10.8％（考慮廢鋼后總產(chǎn)量下滑13％），對應外礦需求減少1890萬噸。但全國港口鐵礦庫存一季度環(huán)比基本持平，未見累庫。

　　在直接需求下滑的10.8％的背景下，鐵礦也未累庫，潛在的原因我們認為有兩點：1）進口礦減量。以全球海運數(shù)據(jù)推算，2022年一季度全球發(fā)貨量共減少2200萬噸，到中國量減少1000萬噸；2）國產(chǎn)礦因奧運會等因素1-2月份開工持續(xù)低位，對應供應減少約500萬噸；3）鋼廠從極低庫存狀態(tài)少量重建，大概對應鐵礦庫存500萬噸。

　　鐵礦自身供應總量壓力放緩，價格走勢將繼續(xù)跟隨市場情緒和終端成材。展望二季度，絕對供需總量上，考慮澳巴發(fā)貨尚未明顯回升，整體供應端壓力尚不激烈。需求端關注兩點變化：1）粗鋼生產(chǎn)恢復時間點，以及恢復后下游終端實際接受能力（預計4月末）；2）高低品價差收窄后，對PB等主流貨源的流動性壓力。

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鐵水：國內(nèi)高爐復產(chǎn)周期漫長，海外受能源擾動鐵水下滑

　　鐵水需求方面，2022一季度，國內(nèi)外鐵水均因不同因素制約同比下滑。國內(nèi)方面，盡管終端成材需求非常羸弱，但粗鋼供應也遲遲未能順利恢復。鋼聯(lián)口徑的1-3月份鐵水均值僅216萬噸/天，同比下滑了10.8％，對應外礦需求減少1890萬噸（疊加廢鋼日耗后，一季度實際粗鋼供應量下滑13.4％）。

　　根據(jù)鋼廠檢修計劃推算，隨著河北等主要產(chǎn)區(qū)疫情緩解，鐵水產(chǎn)量預計在4月份恢復至235萬噸/天。但考慮華東地區(qū)疫情尚未結束，原料廢鋼到貨和庫存同樣受到疫情擾動，供應端恢復速度偏慢。國內(nèi)粗鋼生產(chǎn)恢復進程仍未結束，何時回升至235萬噸/天仍需要觀察疫情拐點。

　　海外方面，2022一季度海外鐵水同樣有所下滑。除中國外海漂礦進口國和地區(qū)主要包括：日本、韓國、中國臺灣和歐盟。一季度以來，歐盟地區(qū)能源緊張影響工業(yè)生產(chǎn)、日韓下游汽車廠缺芯片停產(chǎn)，隨后3月開始的俄烏沖突，均持續(xù)沖擊海外高爐生產(chǎn)。以1-2月份這部分國家和地區(qū)鐵水量和3月烏克蘭生產(chǎn)缺失量計算，2022一季度日韓、中國臺灣和歐盟鐵水產(chǎn)量累計同比下降約8％，即420萬噸，對應鐵礦石需求量減少約700萬噸。海外后期鐵水恢復量受制于海外能源和俄烏沖突演變。