民生證券股份有限公司近期對藏格礦業進行研究并發布了研究報告《2023年三季報點評：業績略超預期，鉀肥銷量環比大幅增長》，本報告對藏格礦業給出買入評級，當前股價為21.58元。

藏格礦業(000408)

事件：公司發布2023年三季報。（1）23Q1-Q3公司實現營收41.9億元，同比-26.7%，歸母凈利29.7億元，同比-28.7%，扣非歸母凈利29.5億元，同比-29.3%；（2）單季度看，23Q3公司實現營收13.9億元，同比-36.8%，環比-2.1%，歸母凈利9.4億元，同比-46.7%，環比-14.8%，扣非歸母凈利9.5億元，同比-46.6%，環比-12.4%，業績超此前我們的預期。

碳酸鋰：下游需求未見好轉，鋰鹽出貨承壓下滑。1）量：23Q1-Q3產銷8222噸、7761噸，同比變動+1.8%、-10.8%。單季度看，23Q3生產進入旺季，實現產量3715噸，環比+36.4%，但下游需求持續未見好轉，實現銷量2896噸，環比-33.1%；2）價：23Q1-Q3碳酸鋰平均售價（不含稅）21.8萬元/噸。單季度看，根據亞金網數據，23Q3電碳不含稅均價22.1萬元/噸，環比-0.4%，公司碳酸鋰單噸售價（不含稅）下滑至19.7萬元/噸；3）本：23Q1-Q3平均銷售成本3.9萬元/噸，Q3氣溫升高，鹵水中鋰離子濃度提升，成本環比改善。

氯化鉀：需求改善，銷量環比大幅提升。1）量：23Q1-Q3產銷76.6萬噸、99.6萬噸，同比變動-5.3%、+60.8%。單季度看，23Q3氯化鉀下游需求恢復，公司實現產銷23.6萬噸、40.6萬噸，環比變動-29.8%、+90.2%；2）價：23Q1-Q3單噸平均售價（不含稅）2407元/噸。單季度看，Q3銷售均價環比繼續下滑；3）本：23Q1-Q3單噸銷售成本1036元/噸，Q3環比變化不大。

投資收益：巨龍銅業產能釋放，投資收益高速增長。巨龍一期持續爬坡，23Q1-Q3巨龍銅業貢獻投資收益10.2億元，同比+78.0%，其中Q3貢獻投資收益4.3億元，同比+90.8%。

重點項目進度：1）麻米措鹽湖項目：紙質采礦權辦理需要的10項前期報告已完成9項，剩余1項完成后將向自治區申請采礦權證，一期5萬噸碳酸鋰項目預計24年年底投產；2）老撾鉀鹽礦：勘探按計劃推進，可研已啟動。?核心看點：鉀鋰同步大幅擴產，投資收益高速增長。1）鋰：依托察爾汗鹽湖，建有1萬噸電碳產能，通過藏青基金穿透持有麻米措礦業24%股權，麻米措鹽湖規劃10萬噸碳酸鋰產能，一期5萬噸項目預計2024年年底投產；2）鉀肥：國內第二大鉀肥生產企業，在產產能200萬噸/年，2023年出海布局老撾兩處鉀鹽礦，一期規劃產能200萬噸/年，投產后產能翻倍。3）投資收益：巨龍銅業第二大股東，隨著巨龍二、三期產能逐步釋放，巨龍投資收益持續高速增長。

投資建議：鉀鋰產能同步快速擴張，假設不考慮公司未來對麻米措礦業股權增加的影響，我們預計公司2023-2025年歸母凈利35.5、31.0和39.6億元，對應10月20日收盤價的PE為10、11和9倍，維持“推薦”評級。

風險提示：鋰價超預期下跌，擴產項目、參股項目進度不及預期。

證券之星數據中心根據近三年發布的研報數據計算，光大證券趙乃迪研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值高達90.28%，其預測2023年度歸屬凈利潤為盈利40.05億，根據現價換算的預測PE為8.52。